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過去30年復合收益率超過20%的投資大師塞斯·卡拉曼在2008年次貸危機爆發初期曾如是說。

(資料圖)

貴州茅臺本周股價再度收上了2000元，而2020年度的大牛股——英科醫療距離其2021年的最高點跌幅已經超過80%，值得注意的是，英科醫療曾是一只40倍大牛股，總市值超過1000億元，被稱為A股“手套茅”。同樣，十倍牛股中遠海控距離近期高點調整幅度已接近40%。

長期以來，包括機構在內的眾多投資人對上市公司短期業績波動反應劇烈。2018年三季度貴州茅臺業績不及機構預期，三季報出臺當天，貴州茅臺罕見被打至跌停，股價探至509元低點。2021年的半年報發布之后，貴州茅臺一個月內跌幅超過10%，股價跌至2021年初調整以來的最低點1525元。

而十倍牛股英科醫療和中遠海控都是業績暴增股。2020年英科醫療業績暴增38倍，2021年中遠海控業績暴增8倍。

短期業績動人心魄，但以短期業績作為買入基礎，具有極大誤導性。正如是巴菲特老師格雷厄姆所建議的，“我們從針對投資者的兩條建議開始，這兩條建議是矛盾的。第一條建議是：不要看重某一年的收益；第二條是，如果你確實關注短期收益，請當心每股收益中的陷阱。”

對于理性投資者來說，不看重短期業績，沒有長期跟蹤不輕言拐點來臨：好公司、差年景、深度下跌恰是迎來好買點；而差公司(包括資質一般公司)、好年景、巨幅上漲恰是好賣點。不過能夠做到這一點，不僅需要長期跟蹤和穿透的眼光，更需要堅忍不拔的毅力，才能不從眾迎風逆行。

此類大漲可能讓投資者虧大錢

企業經營不是真空之中進行，業績起伏是常態，經營環境有時順風順水，有時也會遭遇逆境。就如同理性對待市場先生一樣，理性對待企業的短期業績波動也是價值投資的重要組成部分。

然而真正的價值投資者并不太在意某一年度或者某一季度的短期業績變動。真正價值投資者評估的是企業內在價值：如果好企業只是面臨暫時性的可以渡過的難關，短期業績的下降并無損害企業內在價值，反而是逢低買入的機會，巴菲特所買的蘋果、運通、蓋克保險均在企業逆境時出手。

好企業逆風時買入的原則，同樣在A股適用。就如在貴州茅臺、萬華化學、海螺水泥等公司短期業績不及分析師一致預期時，市場高呼暴雷時出手，投資者往往會收獲不錯的長期收益。

反之，資質一般的企業面臨好年景的大豐收，投資者對此不宜過分線性外推。如果投資者以短期暴增的業績為估值基礎，常常會支付過高的價格。資質不佳的企業如果僅僅是因為行業景氣度上升或者正面“黑天鵝”事件在某一年取得好業績，未來幾年往往業績令人失望，因為企業的長期競爭力和內在價值并沒有改變。

而讓投資者虧大錢的往往是短期業績暴增但長期競爭力并未提升的資質不佳企業。格雷厄姆曾說過，付太高價格買優質股的風險(盡管是存在的)，并不是普通的證券購買者面對的主要風險。

“多年的投資結果告訴我們，投資者的主要虧損來自經濟狀況有利時期所購買的劣質證券。證券購買者把當期較高的利潤當成了‘盈利能力’，并且認為業務興旺就等同安全邊際。正是這樣的年代，質量較差的債券和優先股才能按平價出售給公眾。”格雷厄姆說。

格雷厄姆曾舉了一個例子：美國鋼鐵公司1937年3月漲至126美元，因為投資者僅依據一年的優異業績來評價該公司，而其后6年內該公司的業績都普普通通甚至不好。在12個月內，美國鋼鐵公司股價跌到了每股42美元，跌去了2/3。

理性對待短期業績波動

投資者看到一家公司的年度經營業績暴增十倍或者幾十倍時，請一定要安奈住激動情緒，其中可能存在陷阱。中外股市中都存在財務“大洗澡”的惡劣做法：就是從不好的年份中盡量加大扣除，從而使得隨后年份的數據顯得非常可觀。

經過財務“大洗澡”之后，很多公司次年的年報業績或者季報業績通常會出現暴增，但這種暴增并不意味著上市公司的競爭力增強或內在價值增加。

事實上，當一家公司采取過“大洗澡”等可疑的會計政策時，投資者就應該避免購買該公司的股票。對待不誠信的公司，盡管業績暴增后的股價看起來很便宜，充滿吸引力。但投資者無法通過量化的方式來消除不誠信的影響，唯一解決方法是遠離這類公司。當廚房里發現一只蟑螂時，應該不會只有一只蟑螂。

A股投資者有爆炒“扭虧股”或“預增股”的慣例，但這種不問個股長期競爭力，輕信短期業績可以持續的做法，很容易落入別有用心者的陷阱。部分淪落為殼的極差公司存在的價值就是成為控制人的炒股工具，它們在做兩年虧損業績之后，再做一年扭虧為盈的業績，通過資金配合爆炒股價來收割韭菜。

事實上，對于內在價值沒有改變的上市公司來說，短期業績波動無損公司的投資價值。正如《巴菲特之道》中所說，“周期性變化會損害公司的短期利潤，但并不影響公司的內在價值；根本性變化則既會減少公司利潤，也會影響內在價值。”

如果以買股票就是買公司的眼光來看，真正的企業主并不會因為企業業績的短期波動而決定自己的買賣行為。正如格雷厄姆所言，“很明顯，根據當前收益而相應改變某家公司的估值，是很不理性的。一家企業在業績好的年度可以輕易賺取業績差的年度的兩倍的利潤，但是其所有者可能從未想過要相應地增減公司的價值。”

格雷厄姆教導道：普通股的市價更易受公司當前收益的影響，而不是長期平均收益，這在很大程度上導致了普通股的股價波動，且這一波動與業績好壞變化相對應。

理性投資者恰利用了優質公司短期業績不景氣的時候進行布局。格雷厄姆認為，大眾在這一點所采取的態度明顯是錯誤的，而且他們的錯誤可能會給更理性的投資者以獲利的機會，因為后者會在股價因當前收益減少而下跌時買入股票，并在市場異常繁榮使得股價大漲后賣出。

（文章來源：券商中國）